4年のビットコイン・サイクルは終わった

10年もの間、ビットコインはシンプルな物語で説明されてきました。4年ごとにハーフニングが新規供給を半分にし、その後、小売投資家の投機が価格を押し上げ、市場が爆発的な高値に達した後、長期の弱気相場へと崩れ落ちる、という物語です。

この物語には依然として真実が含まれていますが、市場全体を説明するには不十分になりました。ハーフニングは重要です。発行量は確かに減ります。しかし、それだけで単独で機能しているわけではありません。2024年にスポット・ビットコインETFが承認されて以降、需要側は、プロトコルのスケジュールそのものよりも、機関投資家の流入、企業による保有増加、マクロ経済の流動性によってより大きく形成されるようになっています。

つまり、4年サイクルが消えたわけではありません。むしろ、それはより大きな市場構造の中に取り込まれたのです。

ハーフニングは依然として重要だが、単独のショックとしては弱まっている

ハーフニングはかつて強力な市場要因でした。ビットコインが小さく、ブロック報酬が流通供給の大きな割合を占めており、需要が小売参加者に支配されていたからです。その時代には、採掘者の売り圧力が減ることで、市場を有意義に引き締めることができました。

これは力学的には今も同じです。2024年のハーフニング後、ネットワークの日次発行量は約450 BTCまで低下しました。しかし、同時に市場ははるかに大きく、流動的になっています。日次取引高は現在、数十億ドル規模に達し、スポットETFの流入・流出は新規採掘量に対して大きな影響を与えることがあります。重要なのは、ハーフニングがもはや重要ではないということではありません。ハーフニングが、もはや単独で支配的な価格決定要因として働いていないということです。

供給ショックは実在しますが、今でははるかに資本集約的な市場構造を通じてろ過されているのです。

スポットETFが買い手の構造を変えた

スポット・ビットコインETFの承認は、単に新しい取引の場を増やしただけではありません。ビットコインを伝統的な金融システムの中に組み込みました。かつては小売トレーダーがモメンタムに乗って買い、恐怖に駆られて売っていたのに対し、現在のビットコインは、ポリシー制約、ベンチマークの比重、リバランスのルールを持つ機関投資家のポートフォリオに置かれることが増えています。

これは市場の振る舞いを変えます。ポートフォリオマネージャーは、ビットコインに資本の一部を割り当て、その後、時間をかけてリバランスすることがよくあります。ビットコインが急落すると、こうしたルールのために、目標比率を戻すべく追加購入を行うケースがあります。一方で価格が急騰すると、利益確定やポートフォリオの調整が重しとなることもあります。これは「確固たる下支え」を保証するものではなく、運用者や市場環境によって効果は変わります。ただし、これは市場が小売投資家の買い手・売り手の感情サイクルだけに動かされていないことを意味します。

実際の結果は、より媒介された市場です。小売需要が一気に価格を押し上げ、その後パニックで崩壊するという単純な構図ではなく、金融機関、インデックスファンド、企業の準備資産のようなバランスシートからの大きな、構造化された需要と供給の流れが、今の市場には含まれています。

企業のBTC準備戦略と長期保有者

企業によるビットコイン準備戦略の台頭は、従来のモデルをさらに弱めています。バランスシートの一部としてビットコインを保有する企業は、短期トレーダーのように動いていません。彼らは日々の価格変動ではなく、戦略的な準備資産としての割り当てを重視しています。

これは重要です。なぜなら、短期的なモメンタムの変動にはあまり反応しない、より長期的な需要が加わるからです。市場が急激なボラティリティを経験しても、こうした保有者は、まず弱さの兆候で売ることが少なくなります。特に、戦略が短期の売買ではなく、長期的な準備管理に基づいている場合にはそうです。

その結果、市場には異なる種類の支えとなる構造が生まれています。歴史的なサイクルでは、強気相場の頂点を決めるうえで、投機的な参加に大きく依存していました。現代の市場には、ボラティリティを吸収しながら、すぐに投げ売りの局面に転じない、より忍耐強い資本が含まれています。

マクロ流動性が新しいペースメーカーになった

4年ごとのハーフニングがかつての主エンジンだったなら、マクロ流動性はそのエンジンが走る環境そのものになりました。ビットコインは、中央銀行の政策、金利、主権債務の状況、世界の流動性変化といった、より広い金融システムと強く結びついています。

流動性が潤沢なとき、ビットコインはしばしば希少な非主権資産を求める広範な資金の流れから恩恵を受けます。一方で条件が厳しくなると、需要はより選別的になり、リスク選好は弱まります。これは、株式市場、クレジット市場、その他のリスク資産に影響を与える同じマクロ変数に、ビットコインが非常に敏感になっていることを意味します。

この文脈では、最も強い強気相場は、プロトコルのスケジュールだけで引き起こされる可能性は低く、同期した流動性の拡大、機関資本のローテーション、世界市場全体のリスク志向のセンチメントに依存する可能性が高くなります。

では、サイクルは本当に終わったのか？

より正確に言えば、ビットコインにサイクルそのものがなくなったのではなく、サイクルがもはや単純で、かつ孤立したものではなくなった、という見方が適切です。

従来のパターン——ハーフニング、小売投資家の熱狂、ピーク、数年にわたる下落——は、より異なる参加者層と、はるかに小さな資産ベースによって支配されていた市場の産物でした。その構造はすでに失われています。ビットコインは、供給スケジュール、ポートフォリオの流れ、マクロ経済政策が同時に相互作用する、より大きく、より機関化された市場の中で動いています。

これは分析において、いくつかの重要な意味を持ちます。

• ハーフニングは依然として重要だが、もはや主な説明変数ではない。
• ETFの流入と企業による保有増加は、短期・中期の視点では、採掘者の発行量と同程度か、それ以上に重要になることがある。
• ボラティリティは残る可能性があるが、サイクルの形はより放物線的ではなく、より「小売主導」でもなくなるかもしれない。
• ビットコインは急激な下落を経験する可能性があるが、現在の市場構造は、持続的な機関参加と長期保有の需要によって、その動きを吸収しやすくなっている。

最も有用な問いは、「4年サイクルは死んだのか？」ではなく、「ビットコインの価格変動のどの程度が供給の希少性によって形作られ、どの程度がグローバルな金融条件と機関投資家の保有量によって支配されているのか？」です。

出典と限界

• スポットETFの承認と基金開示: U.S. Securities and Exchange Commission、BlackRock iShares Bitcoin Trust、Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund
• ネットワーク発行量と供給指標: 公開されているオンチェーン分析、採掘者の発行データ、Mempool.space、Bitcoin Coreなどのブロックチェーンデータソース
• マクロ流動性の参照: Federal Reserve FREDによる貨幣供給とバランスシート指標、BIS statisticsによる世界的な流動性の文脈
• 機関の行動: ポートフォリオの割り当てとリバランスに関する説明は、標準的な伝統的金融（TradFi）のメカニズムを反映したものであり、将来の機関投資家の行動を保証するものではない
• この記事は教育目的の調査であり、個人的な金融アドバイスではありません。ビットコインは技術、市場、政策リスクにさらされる、ボラティリティの高い規制対象資産です。