Chu kỳ 4 năm của Bitcoin đã kết thúc

Trong một thập kỷ, Bitcoin được giải thích thông qua một câu chuyện đơn giản: cứ bốn năm một lần, halving cắt giảm nguồn cung mới một nửa, sau đó đầu cơ bán lẻ đẩy giá lên cao cho đến khi thị trường đạt đỉnh bùng nổ và sau đó sụp đổ vào một thị trường gấu kéo dài.

Câu chuyện này vẫn chứa đựng một phần sự thật, nhưng nó không còn phản ánh toàn bộ thị trường. Halving vẫn quan trọng. Nó vẫn làm giảm nguồn cung. Nhưng nó không còn hoạt động một cách cô lập. Kể từ khi phê duyệt ETF Bitcoin spot vào năm 2024, phía cầu đã ngày càng bị định hình bởi các luồng vốn từ tổ chức, việc tích lũy kho bạc và điều kiện thanh khoản vĩ mô thay vì bởi lịch trình của giao thức.

Nói cách khác, chu kỳ bốn năm không biến mất; nó đã được hấp thụ vào một cấu trúc thị trường lớn hơn nhiều.

Halving vẫn quan trọng, nhưng ít hơn như một cú sốc độc lập

Halving từng là một lực lượng thị trường mạnh mẽ vì Bitcoin nhỏ hơn, phần thưởng khối chiếm một tỷ lệ lớn hơn trong nguồn cung lưu hành, và nhu cầu bị chi phối bởi các nhà đầu tư bán lẻ. Trong những thời kỳ trước đó, việc giảm áp lực bán từ các thợ đào có thể làm siết chặt thị trường một cách đáng kể.

Điều này vẫn đúng về mặt cơ học. Sau halving năm 2024, nguồn cung hàng ngày của mạng lưới giảm xuống còn khoảng 450 BTC mỗi ngày. Nhưng thị trường cũng trở nên lớn hơn và thanh khoản hơn nhiều. Khối lượng giao dịch hàng ngày hiện đạt hàng chục tỷ đô la, trong khi các luồng vốn từ ETF spot có thể di chuyển theo cách lớn hơn so với nguồn cung mới được khai thác. Điểm chính không phải là halving không còn quan trọng. Mà là halving không còn hoạt động như một động lực giá cả cô lập và thống trị.

Cú sốc về nguồn cung là có thật, nhưng giờ đây nó được lọc qua một cấu trúc thị trường có tính chất vốn cao hơn.

ETF spot thay đổi cơ sở người mua

Việc phê duyệt ETF Bitcoin spot không chỉ thêm một địa điểm khác để có được sự tiếp xúc. Nó giúp neo Bitcoin vào hệ thống tài chính truyền thống. Thay vì được giữ chủ yếu bởi các nhà đầu tư bán lẻ theo đuổi đà tăng giá, tài sản này ngày càng nằm trong các danh mục đầu tư được quản lý bởi các tổ chức có các ràng buộc về chính sách, các trọng số tham chiếu và các quy tắc tái cân bằng.

Điều này thay đổi hành vi của thị trường. Các nhà quản lý danh mục đầu tư thường phân bổ một phần nhỏ vốn cho Bitcoin và sau đó tái cân bằng theo thời gian. Khi Bitcoin giảm mạnh, một số quy tắc này có thể thúc đẩy các nhà quản lý thêm vào sự tiếp xúc để khôi phục lại các trọng số mục tiêu. Khi giá tăng nhanh, việc chốt lời và cắt giảm danh mục đầu tư có thể tạo ra lực cản. Điều này không đảm bảo một “mặt bằng giá cứng” và hiệu ứng này có thể khác nhau tùy theo nhà quản lý và chế độ thị trường. Nhưng điều này có nghĩa là thị trường ít bị chi phối bởi chu kỳ cảm xúc của các nhà đầu tư mua và bán lẻ hơn.

Kết quả thực tế là một thị trường được trung gian nhiều hơn. Thay vì một làn sóng duy nhất của nhu cầu từ các nhà đầu tư bán lẻ đẩy giá lên cao và sau đó sụp đổ trong hoảng loạn, thị trường hiện bao gồm các luồng vốn và cung ứng lớn, có cấu trúc từ các tổ chức tài chính, các quỹ chỉ số và các bảng cân đối kế toán giống như kho bạc.

Kho bạc doanh nghiệp và các nhà đầu tư dài hạn

Sự gia tăng của các chiến lược kho bạc Bitcoin doanh nghiệp làm suy yếu mô hình cũ hơn nữa. Các công ty mua Bitcoin cho mục đích cân đối kế toán không hành xử như các nhà đầu tư ngắn hạn. Họ ngày càng suy nghĩ theo hướng phân bổ dự trữ chiến lược, không phải theo hành động giá hàng ngày.

Điều này quan trọng vì nó thêm một lớp nhu cầu bền vững ít nhạy cảm hơn với các biến động ngắn hạn. Ngay cả khi thị trường trải qua sự biến động mạnh mẽ, các nhà đầu tư này thường ít có khả năng bán ra khi thấy dấu hiệu yếu kém, đặc biệt nếu chiến lược của họ dựa trên việc quản lý dự trữ dài hạn thay vì giao dịch chiến thuật.

Kết quả là một thị trường có cấu trúc hỗ trợ khác. Chu kỳ lịch sử phụ thuộc nhiều vào sự tham gia của các nhà đầu tư đầu cơ để xác định đỉnh của thị trường tăng giá. Thị trường hiện đại bao gồm nhiều vốn kiên nhẫn hơn có thể hấp thụ sự biến động mà không chuyển hóa nó ngay lập tức thành một sự kiện đầu hàng.

Thanh khoản vĩ mô là bộ điều chỉnh nhịp tim mới

Nếu halving bốn năm từng hoạt động như động cơ chính, thì thanh khoản vĩ mô đã trở thành môi trường mà động cơ đó hoạt động. Bitcoin ngày càng gắn liền với hệ thống tài chính rộng lớn hơn: chính sách của ngân hàng trung ương, lãi suất, các điều kiện nợ quốc gia và các thay đổi trong thanh khoản toàn cầu.

Khi thanh khoản dồi dào, Bitcoin thường được hưởng lợi từ một cuộc tìm kiếm rộng rãi hơn các tài sản khan hiếm, không phải của chính phủ. Khi các điều kiện thắt chặt, nhu cầu trở nên chọn lọc hơn và sự thèm muốn rủi ro giảm đi. Điều này khiến Bitcoin rất nhạy cảm với cùng các biến số vĩ mô ảnh hưởng đến cổ phiếu, thị trường tín dụng và các tài sản rủi ro khác.

Trong bối cảnh đó, các thị trường tăng giá mạnh nhất ít có khả năng được thúc đẩy bởi lịch trình của giao thức một mình và nhiều khả năng phụ thuộc vào sự mở rộng thanh khoản đồng bộ, sự luân chuyển vốn của tổ chức và sự lạc quan về rủi ro trên toàn cầu.

Chu kỳ có thực sự kết thúc không?

Cách tốt hơn để diễn đạt nó không phải là Bitcoin không có chu kỳ nào cả, mà là chu kỳ không còn đơn giản hoặc cô lập.

Mô hình cũ - halving, cuồng loạn của các nhà đầu tư bán lẻ, đỉnh điểm, những năm suy thoái - là sản phẩm của một thị trường bị chi phối bởi một lớp người tham gia khác và một cơ sở tài sản nhỏ hơn nhiều. Cấu trúc đó đã biến mất. Bitcoin giờ đây hoạt động trong một thị trường lớn hơn và mang tính tổ chức hơn, nơi các lịch trình cung ứng, các luồng vốn từ danh mục đầu tư và chính sách vĩ mô tương tác với nhau cùng một lúc.

Điều này có nghĩa là một số điều cho việc phân tích:

• Halving vẫn còn liên quan, nhưng không còn là biến số giải thích chính.
• Các luồng vốn từ ETF và việc tích lũy kho bạc có thể quan trọng ít nhất bằng việc phát hành từ các thợ đào trong ngắn và trung hạn.
• Sự biến động có thể vẫn tồn tại, nhưng hình dạng của chu kỳ có thể ít mang tính “parabolic” và ít rõ ràng hơn là “do các nhà đầu tư bán lẻ dẫn dắt”.
• Bitcoin có thể vẫn trải qua những đợt suy thoái mạnh mẽ, nhưng cấu trúc thị trường ngày càng đệm bớt những biến động này thông qua sự tham gia bền vững của các tổ chức và việc mua vào dài hạn.

Câu hỏi hữu ích nhất không còn là “Chu kỳ bốn năm có kết thúc không?” mà là: “Bao nhiêu trong số các biến động giá của Bitcoin vẫn được định hình bởi sự khan hiếm nguồn cung, và bao nhiêu giờ đây được điều khiển bởi các điều kiện tài chính toàn cầu và các kho dự trữ của tổ chức?”

Nguồn và giới hạn

• Phê duyệt và công bố thông tin về ETF spot: U.S. Securities and Exchange Commission, BlackRock iShares Bitcoin Trust, và Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund.
• Các chỉ số về nguồn cung và phát hành của mạng lưới: phân tích on-chain công khai, dữ liệu phát hành từ các thợ đào, và các nguồn dữ liệu blockchain như Mempool.space và Bitcoin Core.
• Các tham chiếu về thanh khoản vĩ mô: Federal Reserve FRED cho các chỉ số về nguồn cung tiền tệ và bảng cân đối kế toán, cộng với BIS statistics cho bối cảnh thanh khoản toàn cầu.
• Hành vi của các tổ chức: các giả định về việc phân bổ danh mục đầu tư và tái cân bằng phản ánh các cơ chế tiêu chuẩn của TradFi và không đảm bảo cho hành vi của các tổ chức trong tương lai.
• Bài viết này là nghiên cứu mang tính giáo dục, không phải là lời khuyên tài chính cá nhân. Bitcoin vẫn là một tài sản biến động và được quy định, chịu sự rủi ro về công nghệ, thị trường và chính sách.